声网（API.US）：全球RTE市场领先者，持续高速增长可期

中信证券

本文来自 “中信证券研究”，作者许英博，陈俊云

作为全球领先RTE服务提供商，声网(API.US)提供的CPaaS能力可以帮助开发者通过简单调用，在应用内快速构建高质量、低时延的实时音、视频互动能力。当前全球RTE市场仍处早期阶段，潜在市场规模有望达数百亿美元，依托成熟的技术体系与产品组合、平台中立性，以及突出定制服务能力等，声网有望在全球RTE市场持续领先。公司有望持续受益于下游应用场景持续拓展、用户使用频率不断提升等，中长期成长性明确，同时规模效应的不断凸显亦有望推动公司盈利能力的持续改善，首次覆盖给予公司55美元/ADR的目标价和“买入”评级。

公司概况：全球领先的RTE服务提供商

Agora（声网）成立于2013年，总部分别设于中国上海和美国硅谷，2020年6月于纳斯达克上市。借助公司的音视频 API 平台，开发者只需简单调用，即可在应用内快速构建高质量、低时延的多种实时音、视频互动场景。目前，声网 SDK 已经应用于社交直播、在线教育、游戏电竞、IoT、AR/VR、金融、保险、医疗、企业协作等 10 多个行业领域，对应100多种场景，典型客户包括小米、陌陌、新东方、Meetme、唱吧等。2020Q1，声网通过10,000多个活跃应用程序为100多个国家的终端用户提供超过400亿分钟的实时互动服务。2020Q2，公司实现收入3,390万美元，同比增长127.5%，下游付费活跃客户数达1,486家。

行业分析：RTE市场仍处早期阶段，声网技术领先优势明显

尽管目前市场尚缺乏对于RTE市场规模的具体测算，但就产品功能本身而言，RTE可隶属于CPaaS市场（通信平台即服务），同时RTE的功能亦能应用于高端CDN市场，并形成一定替代，因此对于CPaaS、CDN市场的分析，有助于我们对于全球RTE市场规模的探讨：据IDC预测，全球CPaaS市场预计将由2018年的33亿美元增长到2023年的172亿美元，2018-2023年CAGR为39.3％；全球CDN市场预计将从2018年的59亿美元增长到2023年的130亿美元，2018-2023年CAGR为17.3％。竞争格局方面，尽管公司面临来自公有云厂商、传统CPaaS厂商、视频会议及统一通信SaaS厂商等激烈竞争，但凭借成熟的技术体系与产品组合、第三方平台的中立性，以及更佳的定制服务经验，声网有望在RTE市场长期领先。

公司分析：产品布局完整，技术实力突出

1）高管团队：公司核心管理团队均来自全球顶尖的音视频技术团队，拥有丰富的音视频领域的设计、研发、以及产品运营经验；

2）产品布局：公司向开发者提供包括语音通话、视频通话、互动直播、实时消息在内的多种实时互动API接口，同时也提供实时音视频录制、实时码流加速、以及实时质量监控和分析等增值服务；

3）竞争优势：前端功能丰富的SDK、底层良好网络质量和可靠性、面向客户突出的服务&定制化能力等因素形成了公司突出的竞争优势，而业务的规模效应亦铸就了良好的安全边际；

4）销售渠道：目前公司渠道销售体系以开发者社区为主，并在逐渐拓展大客户直销及合作伙伴生态。

未来展望：中长期成长性明确，盈利能力亦有望不断改善

1）客户数量以及ARPU持续提升：截至2020财年Q2，声网付费客户数量达到1,486（+83% YoY，+26% QoQ）,平台累计注册的开发者数量超过21万，季度环比增长3万人；存量客户方面，公司公共卫生事件前披露的Dollar-based net retention rate稳定在130%附近，而公共卫生事件爆发后的2020年Q1和Q2更是分别达到了166%和183%的水平。

2）用例不断深化及拓展：一方面，对于公司产品原有用例的需求仍有极大的深化和渗透空间；另一方面，公司产品的新兴用例仍在不断涌现。

3）海外市场的渗透与拓展：公司2019年来自中国大陆、美国和其他地区的收入占比分别为78.5、8.2%和13.3%，国际业务仍有较大发展潜力，亦有望成为公司中长期成长性的重要支撑。

风险因素：

公共卫生事件导致短期企业IT支出缩减、项目交付延迟、部分既有合同商务条款重新签订风险；公共卫生事件导致全球经济长周期下行风险；公司核心营销、产品技术人员流失风险；云巨头加速进入风险；公共卫生事件过后业绩回落风险；核心技术研发不及预期风险。

投资建议：

RTE市场目前仍处早期阶段，市场渗透率仍存在大幅提升空间，而公司凭借前端功能丰富的SDK、底层良好网络质量和可靠性、面向客户突出的服务&定制化能力等因素竞争优势突出，有望充分受益于RTE市场的快速增长。我们预计公司2020-2022年营业收入1.3/1.7/2.5亿美元，对应增速102%/30%/45%；营业利润为455/872/1927万美元，对应2021-2022年增速为92%/121%。

考虑到实时音视频互动产品广阔的渗透空间，公司产品在多个维度突出的竞争优势，以及中期公司突出的成长性、盈利能力持续改善可能等，我们给予声网55美元/ADR的目标价（对应2020-2022年PS分别为42/32/22倍），以及“买入”评级，主要反映公司与行业的高成长性以及未来盈利能力改善的可能。

（本文编辑：孙健一）